零售行業2005年4季度報告（PDF 15）

投資要點
基於對宏觀回落傳導到消費終端，前期零售行業投資機會得到大幅認可，
以及整個板塊的平均對價水平可能較低等因素，我們下調行業評級。
我們再次重申連鎖百貨業態的長期投資價值。
國際資本市場對百貨和超市龍頭企業的投資認可大致經曆了四個階
段：
I、百貨穩定增長且快於超市啟動
II、超市快速增長百貨穩定增長
III、超市快速增長，百貨開始分化
IV、超市分化，百貨衰退
我們認為本土的業態投資可以稍做借鑒：百貨還有極長的投資期，超
市還處於尚未開始分化的投資期。
我們重申自上而下甄選連鎖百貨企業，並自下而上進行管理績效驗證。
自上而下甄選：蛋糕在變大，奶油在集中。我們選取了大商和銀座的
案例進行了蛋糕和奶油的案例跟蹤。
自下而上驗證：1、戰略穩定；2、管理高效（三個盈利能力指標驗
證）。
我們認為行政手段“捏合”是中國政府麵臨外資大舉進入的短期最有效手
段，我們長線看好百聯集團，並從基本麵看好其窗口上市公司百聯股份，
以及基本麵優良的友誼股份，並提出從百聯集團的戰略和利益出發去定位
其關聯方的投資價值。
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